未盈利公司的新股，锁仓游戏升级：科创板这次把“限售”做成了拼团
1. 先放一句大白话
2025 年 9 月开始，科创板允许未盈利公司把网下新股“拆开卖”——
想要多拿筹码？可以，先答应多锁几年。
嫌锁太久？也行，那你只能分到别人剩下的碎渣。
官方话术叫“差异化限售”，我们内部管它叫 “拼团锁仓” —— 锁得越久，团购价越便宜，量越大。
2. 游戏规则一句话版本
发行人把网下可配售股份切成 3 档（也可以 4 档，随你开心）：
| 档位 | 锁多久 | 锁多少 | 配售权重 |
|---|---|---|---|
| 佛系档 | 6 个月 | 20% | 1× |
| 奋斗档 | 12 个月 | 40% | 3× |
| 狠人档 | 24 个月 | 60% | 9× |
权重 9× 啥概念？同样 1 亿元报价，狠人档能拿 9000 万元货，佛系档只能拿 1000 万元。
差距 9 倍，肉眼可见。
3. 谁有资格挑档位？
两个字：“白名单”。
社保基金、养老金、公募、保险、银行理财、企业年金、QFII、REITs 基金经理——这 8 类亲儿子可以随便挑。
其他私募、券商资管、个人大户？对不起，默认佛系档，系统给你锁死，想多锁都没门。
残酷，但有效。 监管就是明着告诉市场：长期资金才有议价权。
4. 怎么玩？
9 月 23 日 禾元生物：
公募 A：我们报狠人档，24 个月，60%，权重 9×。
公募 B：跟。
保险 C：资金久期本来就长，锁 24 个月跟玩一样，跟。
私募 D：我想多拿，但身份不够，只能佛系 20%，气得拍大腿。
结果公告出来：
狠人档申购 42 亿，最后分到 3.2 亿，中签率 7.6%；
佛系档申购 180 亿，只分到 0.8 亿，中签率 0.44%。
差 17 倍。
私募兄弟骂骂咧咧。
5. 监管的小心机
你以为只是“多锁多拿”？太小看交易所了。
他们把剔除最高报价后，各档位的中位数、加权平均全部公开。
狠人档的报价中枢，瞬间变成市场“心理锚”。
佛系档如果敢乱报高价，直接暴露在阳光下，社死现场。
一句话： “想投机，先掂量自己脸皮厚度。”
6. 发行人爽在哪？
以前怕股价破发，不敢定价太高。
现在狠人档 24 个月锁仓，抛压延后两年，心里有底，敢往高里喊价。以前担心“战略配售”分不完。
现在网下自己玩“拼团”，战略额度直接砍一半，省得看战投脸色。
7. 投资者图啥？
公募：负债端久期 3 年起，锁 24 个月正好匹配，配售权重 9×，买到就是赚到。
保险：IFRS 9 下，长期股权能进 OCI，股价波动不损利润表，美滋滋。
私募：身份受限，只能佛系档，但反向思维——锁仓抛压小，上市砸盘概率低，反而考虑二级市场低吸。
各取所需，各怀鬼胎， 但居然达成了微妙平衡。
8. 还没完，后面还有彩蛋
听说交易所已经在琢磨：
把“拼团”机制搬到再融资；
跟科创成长层联动，锁仓越久，未来再融资审核越快；
甚至考虑限售股质押绿色通道，让锁仓资金也能稍微“活”起来。
一句话：长期资金的好日子，才刚刚开始。
9. 彩蛋之外的冷思考
别高兴太早。
24 个月锁仓，真到 2027 年，如果公司还是亏损，估值杀到姥姥家，
狠人档的 9× 权重，就是 9 倍痛苦放大器。
锁得越久，错得越惨。
长期资金不是免死金牌，只是把审判日往后挪。
到时候真能赚钱的公司，才会感谢今天的“拼团”游戏；
烂公司，只会留下一地“长期价值投资者”的墓碑。
10. 收个尾
科创板这次把“限售”做成拼团，表面是配售技巧，
骨子里是给真正的长期资金发糖，给短线投机客喂药。
糖甜不甜，两年后再看；
药苦不苦，下个月就能尝到。
市场永远奖励那些愿意和时间站一边的人——
前提是，你千万别看走眼。